# ГЛАВА VII МАКРОЭКОНОМИЧЕСКИЕ ПРОБЛЕМЫ ## НЕОБЫЧНЫЙ КРИЗИС Теперь инвесторам приходится спешно пересматривать указанную степень риска, подвергая свои инвестиционные портфели кардинальной реструктуризации - проблема краха фондового рынка усугубилась начавшейся открытой рецессией в экономике США. Манипуляции со статистикой и постоянные заклинания о "новой экономической парадигме" породили явление, которое уместно назвать массовой шизофренией, так как характерной особенностью этого заболевания, как известно, является неадекватное восприятие реальности. Похоже, что ни американское общество в целом, ни профессиональное сообщество экономистов и биржевых аналитиков, не говоря уже о рядовых инвесторах, оказались не готовы воспринять реальность угрозы спада. Рецессия воспринималась как странное слово с полузабытым значением. Однако вспоминать его значение пришлось, по мере того как черты экономического спада стали стремительно обретать реальное воплощение. Первый сигнал прозвучал уже давно, хотя многие предпочли его не заметить. Мы имеем в виду динамику индекса производственной активности, рассчитываемого Национальной ассоциацией менеджеров по закупкам (теперь - Институтом управления поставками). Индекс имеет большое прогнозное значение, так как его динамика тесно коррелирует с динамикой ВВП (график 32). В рамках текущего бизнес-цикла индекс достиг своего пика на стыке 1999-го и 2000 годов, после чего началось его резкое падение, что довольно точно совпало с динамикой макроиндикаторов, зафиксировавших сокращение темпов роста американской экономики. В августе же 2000 года значение индекса опустилось уже ниже отметки 50, что обычно трактуется как сигнал о приближающейся рецессии. Аналогичное падение индекса ниже отметки 50 наблюдалось в начале 1995 года - тогда последовал сокрушительный обвал доллара против всех основных мировых валют. Похожие события развернулись и в 1998 году: падение индекса было обусловлено общим спадом мировой конъюнктуры в результате азиатского кризиса. Вслед за пересечением индексом роковой отметки разразился российский валютно-финансовый кризис, после чего началось массовое бегство инвесторов от доллара. Снижение индекса ниже ключевой отметки в начале нового столетия сигнализировало инвесторам, что для доллара и американских активов вновь наступили тяжелые времена. (Как известно, динамика фондового рынка это полностью подтвердила, а вот девальвацию доллара удалось на время оттянуть, зато потом ее темпы стали поражать своей стремительностью.) В октябре 2001 года индекс опустился уже к отметке 39,8 - такого значения не наблюдалось со времен рецессии 1990-1991 годов. Индекс прошел важную отметку 42,7, которую аналитики считают водоразделом между положительными и отрицательными темпами роста ВВП - таким образом, значение индекса стало говорить не только об углублении спада в промышленности, но и о начале общеэкономической рецессии. На экономический спад указывали и объективные макроэкономические показатели. Темпы роста за III квартал 2001 года официально оказались отрицательными (как выяснилось после официального пересмотра статистики, рецессия началась двумя кварталами раньше). Численность лиц, остающихся безработными, достигла максимального за последние 18,5 года уровня. Потребительские расходы в сентябре сократились на 1,8% - самое значительное падение с 1960 года. ## ПОТРЕБИТЕЛЬСКАЯ ЭКОНОМИКА В современных условиях последнее обстоятельство имеет особое значение. Увеличение финансовых активов в денежном измерении вследствие роста цен на акции не является инвестициями в макроэкономическом смысле слова и не включается расчет ВВП, так как не создает никакой новой стоимости (добавленной стоимости). К инвестициям относится только прирост материальных активов, то есть накопления реального капитала в форме новых заводов, зданий и сооружений производственного назначения, оборудования и т.п. Экономический подъем последнего десятилетия был связан с компаниями так называемой "новой экономики", которые, осваивая в основном виртуальный мир, почти не создавали реального капитала. Одновременно с бурным ростом "новой экономики" компании "старой" фактурной экономики в течение 90-х годов находились в процессе реструктуризации и сокращения мощностей. В результате доля потребительских расходов в структуре ВВП США превысила 70%, но что важнее - их удельный вес в приросте ВВП увеличится с 66% (долгосрочная средняя) до 94%. Таким образом, динамика ВВП США в настоящий момент всецело зависит от объема расходов потребителей. Перегруженность же домохозяйств долгами и "эффект богатства", действующий в обратном направлении по мере падения фондовых активов, выступают ускорителями падения потребительских расходов, быстро превращая плохую макроэкономическую динамику в катастрофическую. На первый взгляд, восстановить положительную макроэкономическую динамику в данных условиях было сравнительно просто. В этой связи совершенно логично радикальное снижение ставок, которое срочно стала осуществлять Федеральная резервная система США в начале 2001 года. Однако обращает на себя внимание тот факт, что попытка восстановления уровня потребительских расходов стала осуществляться мерами, которые приводят к углублению долгового характера американской экономики. Фактически это попытка локального снижения глубины рецессии ценой тотального углубления структурных диспропорций. При этом в отличие от 1995-го или 1998 года снижение ставок на сей раз явно не срабатывает в качестве средства возвращения утраченного доверия инвесторов. ФРС уже тринадцать раз (беспрецедентный случай!) за период с января 2001 по июнь 2003 года снижала ставки. В результате ставка по федеральным фондам сократилась почти более чем в шесть раз - с 6,5% до 1,00% (минимум с 1961 года!), а ставка дисконтного окна опустилась до уровня 0,5%, которого еще никогда не было за американскую историю (график 33). Однако никакого положительного экономического эффекта не наблюдается. Напротив: и производство, и потребительские расходы продолжают падать. Все дело в специфике нынешнего кризиса. ## ТРИ КРИЗИСА В ОДНОМ Фактически имеет место наложение нескольких различных кризисов друг на друга: 1) обычный "малый" циклический кризис перепроизводства и переинвестирования; 2) начало макроциклического спада в рамках "большой волны", а именно достижение "зоны сатурации" (то есть предела насыщения) после экстенсивного наращивания объемов продукции того спектра отраслей, которые были связаны с использованием микрочипов и представляли технологический уклад последней "большой волны"; 3) глубокий и многосторонний структурный кризис (несоответствие структуры капиталовложений и производства структуре конечного спроса, дисбаланс между колоссальными инвестициями и реально отрицательными сбережениями, противоречие между продолжавшим (до 2002 года) дорожать долларом, с одной стороны, и гигантским внешнеторговым дефицитом, потерей конкурентоспособности американскими товаропроизводителями - с другой, и т.д.). Монетарная политика оказывается бессильной в борьбе с таким кризисом. Мало того, она становится даже вредной, усугубляя опасные перекосы и диспропорции. И это - не говоря уже о проинфляционном характере сверхусиленной накачки экономики деньгами. За 12 месяцев, с октября 2000 года по сентябрь 2001 года, ВВП вырос на 0,8% (до пересмотра статистики, в действительности за этот период никакого роста ВВП вообще не было), а денежный агрегат МЗ примерно на 20%, то есть он рос со скоростью в 25 раз превышающей темпы роста экономики (график 34)! При таких соотношениях вспышки инфляции можно избежать только временно. Фактически эта монетарная инфляция уже стала одной из причин серьезной девальвации доллара. Раз политика бессильна, на помощь опять приходит статистика. В течение последних трех лет постоянно наблюдается такая картина. Статорганы США публикуют данные, которые оказываются лучше прогнозов независимых аналитиков. Однако в последующие месяцы первоначально опубликованные данные несколько раз "корректируются" в сторону ухудшения. Вывод напрашивается сам: статорганы намеренно манипулируют психологической реакцией финансовых рынков, стремясь не допустить паники и неуправляемого обвала американских активов. Прибыли корпораций в течение нескольких лет кризиса также официально падали со скоростью, иногда доходившей до 20% в квартал. Но трудно предположить, какая картина открылась бы с учетом поправки на манипуляции корпоративной финансовой отчетностью! Впрочем, отдельные данные уже появляются. Например, корпорация Motorola официально объявила об убытках в 153 млн долларов в III квартале 2001 года. Однако позже выяснилось, что реальные убытки составили 1,4 млрд долларов. Представители компании не только отказались комментировать этот инцидент, но стали попросту уклоняться от встреч с прессой. Заметим, что три рецессии из четырех за последние 30 лет были связаны с ценами на нефть (подъем цен, организованный ОПЕК в ответ на оккупацию Израилем территорий Египта в 1973 году, второй подъем цен ОПЕК в 1979-1980 годы, рост цен на нефть в 1990 году вследствие ирако-кувейтского военного конфликта). По мнению профессора Уорвикского университета Эндрю Освальда, после четвертого скачка нефтяных цен рецессия пришла строго по расписанию. Свое отношение к происходящему профессор Освальд выразил, используя совсем неакадемическую образность: "Конечно, можно не обращать внимания на скорость происходящего спада. Но если это и есть "мягкая посадка", то я съем свой парашют". Американцы долго пытались отмахиваться от признаков неизбежного спада. Вопрос теперь нужно поставить так: что ждет американскую экономику - обычная, сравнительно короткая рецессия или долгая глубокая депрессия? ## ЧЕМУ РАДУЕТЕСЬ? 2002 год не принес американской экономике ожидаемого выздоровления. Всплеск корпоративных банкротств, падение доллара против основных мировых валют, продолжение катастрофического обвала фондовых индексов по всему миру, парад суверенных дефолтов (который, по нашему мнению, еще только начинается), резкий рост цен на золото и многое другое - все это признаки развития глобального финансово-экономического кризиса. Ликование аналитиков и инвесторов по поводу результатов, продемонстрированных экономикой США в 2002 году (+2,4% роста ВВП), и все еще сохранявшиеся у кого-то надежды на ее скорое выздоровление нам, прямо скажем, непонятны. Ведь за счет чего американцы добились роста, а точнее, иллюзии роста? Главной движущей силой стало колоссальное увеличение государственных расходов. Администрация Буша резко перешла к дефицитному бюджету. Еще совсем недавно наблюдался профицит бюджета, существенно превышавший 200 млрд долларов (недолговечное достижение клинтоновской эры). В 2001/02 финансовом году, по официальным оценкам, бюджетный дефицит превысил 165 млрд долларов. В середине 2003 года конргесс США планировал размер бюджетного дефицита по итогам 2002/2003 финансового года на уровне 455 млрд долларов, а в 2003/2004 году - на уровне 475 млрд долларов. Эти цифры не просто являются абсолютными рекордами. Дело в том, что по отношению к ВВП указанные цифры составляют примерно 4,5%. Глава ФРС Алан Гринспен еще в начале 2003 года, выступая в конгрессе, заявил, что уровень бюджетного дефицита в 1-2% ВВП является приемлемым в долгосрочном плане, поскольку он не должен вызвать беспокойства инвесторов на соответствующем рынке американских гособлигаций, поскольку при таких значениях масштабы рефинансирования государственных долговых обязательств находятся на приемлемом уровне. Особенно с учетом нынешних низких процентных ставок, которые делают обслуживание госдолга по историческим меркам очень дешевым. Но превышение уровня 3% ВВП чрезвычайно опасно, поскольку способно спровоцировать бюджетную долговую спираль: международные инвесторы, встревоженные высоким уровнем задолженности, начнут требовать более высокую премию за риск, как следствие, долгосрочные процентные ставки по облигациям пойдут вверх, а в результате стоимость обслуживания госдолга и его рефинансирования вырастут. Именно в этой связи большую опасность представляет достижение "точки невозврата", за которой включится механизм автоматического и бесконтрольного роста госдолга - для выплат на погашение и проценты по прошлому долгу и для его рефинансирования придется закладывать в бюджетные расходы все большие суммы (к тому же с учетом растущих ставок), то есть прошлый госдолг начнет требовать новых, все больших заимствований. Растущий долг еще больше пошатнет уровень доверия инвесторов, что потребует очередного повышения ставок, обслуживание долга для правительства будет становиться еще более дорогим и потребует еще больших заимствований... Таким образом, госдолг начнет расти самопроизвольно, по все время расширяющейся спирали. И под увеличивающейся тяжестью этого долгового ярма можно будет в конце концов сломать шею государственным финансам. Говоря о последствиях этого процесса, многие аналитики приводят в качестве аналогии период 1985-1987 годов, когда в схожих условиях курс доллара упал на 40%, а цена на золото выросла на 76%. Активно принимались экстраординарные меры, в частности предоставление потребителям беспроцентного кредита на покупку товаров длительного пользования, например автомобилей. Политика низких процентных ставок, находящихся на минимальном уровне за прошедшие более чем сорок лет, и накачка экономики кредитными средствами применяются, в частности, для того, чтобы искусственно продлить бум на рынке недвижимости и жилищного строительства (чем это закончилось в Японии в начале 1990-х годов - известно). Поддержание потребления ценой увеличения общего уровня задолженности в нынешних условиях - крайне опасная политика. Угроза долгового кризиса нарастает. Причем внушительное падение доходов бюджета впервые за долгие годы начинает расшатывать кредитную репутацию самого главного заемщика - государства. Финансовые власти уже несколько раз за 2002 год были вынуждены запускать руку в карман специального инвестиционного фонда социального страхования, который управляет финансами, предназначенными для выплаты пенсий госслужащим. Сам секретарь казначейства Пол О'Нил в своем выступлении в конгрессе, где рассматривалось требование министерства финансов поднять потолок государственного долга, произнес слова о вероятности частичного дефолта США по гособязательствам в случае, если законодатели не примут адекватного решения. "Страшилка" подействовала, и в результате американским законодателям пришлось уже трижды поднимать официальный потолок госдолга. А недавно всерьез стала обсуждаться весьма опасная идея - а не отменить ли этот потолок совсем. Вообще прирост в американской экономике в последние десятилетия доставался слишком высокой ценой. Чередование бюджетной и кредитной накачки экономики неизменно сопровождалось постоянным ростом задолженности. На конец 2001 года внешняя задолженность США составила 2,7 трлн долларов. В начале 2003 года федеральный государственный долг США подошел к отметке 7 трлн долларов. А суммарная задолженность всех секторов американской экономики в настоящее время равняется примерно 33 трлн долларов (график 35), то есть в 3,5 раза превышает ВВП. Отдача на каждый новый доллар долга все время падает (график 36), что, безусловно, свидетельствует о непрерывном снижении эффективности капиталовложений. Если в 1970-е годы на прирост ВВП на один доллар приходилось наращивать суммарный долг меньше чем на два доллара, в 1980-е годы - на три доллара, то теперь прирост ВВП на один доллар обходится в пять долларов долга. Таким образом, долговое бюджетное стимулирование экономики оказывается предельно неэффективным. Причем степень этой неэффективности продолжает нарастать. Чем-то это напоминает ситуацию в Японии. Там в 90-е годы пакеты бюджетных стимулирующих мер также отличались низкой эффективностью и действовали в течение очень короткого времени, после чего экономический застой продолжался, поскольку средства шли, как говорят, "на постройку дворцов культуры в рыбацких поселках", экономической отдачи от которых, как совершенно понятно, не было никакой. Прямо скажем, это сильно отличалось от рузвельтовской программы строительства дорог, а также знаменитой программы комплексного освоения долины реки Теннеси, создававших длительный (на десятилетия вперед) мультиплицирующий эффект на экономику в целом - крупные инфраструктурные проекты создают "точки" и даже "зоны" роста. Нынешние же бюджетные меры в США связаны в основном с госзакупками и оказанием прямой помощи страдающим отраслям, в силу чего они способны лишь на короткое время "латать" возникающие "дыры", но не оказывают общего длительного оздоравливающего воздействия на экономику. Многие рассмотренные диспропорции относятся к верхнему уровню экономику. Но не лучше обстоит ситуация и на других уровнях. Например, почти все штаты имеют хронически дефицитные бюджеты и являются фактическими банкротами. Причем в ближайшее время не исключены и процедуры их формального банкротства. Так, агентство Moody's недавно предупредило о возможном дефолте правительства штата Калифорния по своим облигациям. ## ПЕРМАНЕНТНАЯ РЕЦЕССИЯ. ОНА ЖЕ ДЕПРЕССИЯ Подъем в 2002 году, достигнутый такой дорогой ценой, будет недолгим. Как свидетельствует динамика различных индикаторов, имеющих большое прогнозное значение, и в частности динамика индекса производственной активности (см. выше график 32), в американской экономике начинается новая волна рецессии. До многолетних минимумов снизились индексы уверенности потребителей и делового оптимизма. Особые тревоги вызывает ситуация на рынке труда. Только по официальным данным, с начала рецессии американская экономика потеряла уже более 2,5 миллиона рабочих мест. А по оценкам независимых аналитиков, которые принимают в расчет данные о неполной занятости и другие корректирующие показатели, эта цифра составляет 3,5 миллиона. Норма безработицы выросла за этот же период с 5,6% до 6,4% (график 37). Причем она продолжает быстрыми темпами нарастать в 2003 году, то есть, если верить официальным оценкам, во время подъема экономики. К моменту написания этих строк только численность лиц, впервые обратившихся за пособием по безработице, в течение 22 недель удерживалась на уровне выше ключевой отметки 400 тыс. человек (в годовом исчислении), а численность лиц, остающихся безработными в течение длительного времени находится на самом высоком уровне с 1983 года. Странный получается экономический подъем. И вновь услужливые экономисты начинают придумывать "научные" объяснения этому феномену. Дескать, такова закономерность эпохи информационных технологий. Слышать такие "теоретические" откровения просто смешно - они сродни бреду о нескончаемом безынфляционном росте экономики (правда никакой логической связи между двумя "теориями эпохи информационной революции" не просматривается). Справедливости ради надо признать, что и среди американских экономистов стали появляться такие, к кому пришло запоздалое прозрение относительно структурного характера кризиса американской экономики. Как мы уже подробно писали, бум "новой экономики" 1990-х годов привел к редкому по масштабам избыточному инвестированию отраслей, потенциальный спрос на продукцию и услуги которых был чрезвычайно переоценен. Образовавшийся на теле американской экономики нарост, являющийся по сути убыточным, составляет 15-25% ВВП. Но помимо этого, другим структурным перекосом гаргантюанских масштабов являются эксцессы потребления в США. К началу нового тысячелетия американские потребители и корпорации тратили ежегодно на 700 миллиардов долларов больше, чем они зарабатывали. Истинные размеры указанного дисбаланса еще больше, ведь помимо потребления определенная часть из получаемого дохода должна идти и на накопление. Только за счет ликвидации этого структурного перекоса неизбежно падение американского ВВП как минимум на 15%. Эксцессы потребления были возможны только в условиях постоянного притока капиталов извне. Но этот источник почти пересох. Громкие скандалы вокруг махинаций с корпоративной отчетностью, когда в крупнейших компаниях вместо многомиллиардных прибылей вскрылись многомиллиардные убытки, повлекли за собой серию грандиозных банкротств. Международные инвесторы, осознав, что они были введены в заблуждение, стали выводить свои средства из американских активов. Согласно опубликованным данным министерства финансов, в течение декабря-февраля 2003 года происходило сокращение чистого притока капитала в США. При этом в течение всех трех месяцев приток капитала был существенно ниже дефицита торгового баланса (например, в феврале приток капитала составил менее 25 миллиардов долларов). Эти цифры указывают на предопределенность дальнейшей девальвации доллара. Помимо этого, впервые с 1990 года в 2002 году было отмечено сокращение притока иностранного капитала в американские корпоративные облигации. А приток иностранного капитала в акции американских компаний в 2002 году сократился почти в 2,5 раза по сравнению с 2001 годом и в 3,5 раза по сравнению с 2000-м. Падение притока средств международных инвесторов в эти финансовые инструменты было существенно большим, чем некоторое увеличение притока средств иностранцев в государственные облигации и ипотечные ценные бумаги спонсируемых правительством агентств. Дело осложняется тем, что в США вновь возникла ситуация двойного дефицита: к рекордному дефициту счета текущих операций прибавился рекордный дефицит бюджетный. Причем бюджетный дефицит и государственный долг растут со скоростью, которой уже много лет не знала американская экономика, и скорость эта нарастает с каждым месяцем. Разворачивающиеся дефляционные тенденции, во многом явившиеся результатом избыточных мощностей и отсутствия роста спроса, заставили некоторых видных аналитиков заговорить о реальной угрозе глобальной депрессии. Даже текущий уровень спроса в США поддерживается чрезвычайными мерами - беспрецедентно низкими ставками ипотечного кредита, постоянными дисконтными скидками, беспроцентными кредитами и резко возросшими государственными (прежде всего - военными) закупками. Формально динамика ВВП США может еще какое-то время оказаться положительной, причем темпы роста (хотя и невысокие) не должны на первый взгляд вызывать особого беспокойства. Но если учесть, что весь прирост был обеспечен вышеперечисленными экстраординарными мерами, причем их потенциал близок к исчерпанию, в то время как деловая активность частного сектора продолжает стагнировать и даже сворачивается, то формальный рост ВВП не дает поводов для оптимизма. К тому же, как показывают действия статистических органов США в последние годы, сами данные могут быть позже радикально пересмотрены. А что нас ждет дальше? Внешнеторговый дефицит (по товарам и услугам) вырос в декабре до 44,9 млрд долларов, что является абсолютным рекордом (график 38). С декабря 2001 года внешнеторговый дефицит прирастает со скоростью порядка 10% в месяц. По данным министерства торговли США, его объем в 2002 году превысил 503 млрд долларов, а доля указанного дефицита в ВВП составила 5,2%. По существующим международным расчетам, достижение этим показателем уровня 5-6% обязательно ведет к серьезной (возможно, в разы) девальвации национальной валюты. При этом тенденция к резкому сокращению притока капитала в США четко обозначилась уже в 2002 году (график 39). Можно с уверенностью прогнозировать, что эта тенденция еще больше усилится в ближайшее время. В последние месяцы наблюдались многократные попытки высших финансовых чиновников преуменьшить в общественном сознании угрозу доллару, исходящую со стороны дефицита счета текущих операций. Так, вышеупомянутый Пол О'Нил с показной легкомысленностью в середине 2002 года опять заявил, что эта проблема-де имеет чисто теоретическое значение, так как приток капитала в страну продолжает компенсировать дефицит. Поздравляем вас, господин О'Нил, соврамши! ## ХАЛЯВА ЗАКАНЧИВАЕТСЯ Во многом американское благосостояние держится на притоке иностранного капитала, компенсирующего (как теперь выясняется, не полностью) недостаток внутренних сбережений и финансирующего эксцессы потребления. Внешнеторговый дефицит, равный 5,2% ВВП, означает, что именно такая часть внутреннего потребления в США, по сути, дотируется всеми другими странами. Между США и остальным миром сложилось своеобразное "разделение труда": утрированно говоря, Америка потребляет то, что производят другие страны, а те, в свою очередь, сами же это потребление и финансируют. Механизмом привлечения международных капиталов служил рост американских финансовых активов и завышенный курс доллара. Обвал фондового рынка стал первым сильным ударом по сложившемуся глобальному равновесию. Если судить по одному из наиболее представительных фондовых индексов США S&P-500, крах "съел" уже половину всего того прироста котировок акций, который был достигнут за восемнадцатилетний период "бычьего" рынка (см. график 5 в главе 3). В абсолютных цифрах это 7,5-8,5 трлн долларов! Второй удар пришел с рынка корпоративных бондов, вызванный набирающей силу волной банкротств и дефолтов компаний по своим долговым обязательствам (Enron, WorldCom, US Airways и др.), что уже отразилось на абсолютном сокращении покупок американских корпоративных облигаций международными инвесторами и может в ближайшее время привести к полному бегству капитала из соответствующих финансовых инструментов. Облигации все большего числа прославленных компаний получают неинвестиционный рейтинг. До недавнего времени в распоряжении США оставался еще переоцененный доллар - этот, по мнению главного экономиста инвестбанка Morgan Stanley Стивена Роуча, "последний эксцесс американской экономики, который рано или поздно лопнет, как и остальные "пузыри" до него". Процесс этот вовсю пошел с 2002 года. Кроме того, пересмотр статистики неминуемо вызовет переоценку международными инвесторами прогнозов и рисков, связанных с американской экономикой. И дальнейшее падение фондовых индексов и курса доллара становится наиболее вероятным сценарием. ## МОНЕТАРНАЯ МАНИЯ До каких пор внешние инвесторы готовы будут финансировать дефицит внешней торговли и счета текущих операций США? Можно поставить вопрос иначе: на каких условиях они согласятся финансировать его теперь? Чтобы избежать финансового краха, для США важно не допустить существенного оттока капитала из страны. Очевидно, что попытка добиться этого с наименьшими потерями связана с восстановлением доверия к американским финансовым рынкам. Сейчас сообщество экономистов и финансовых аналитиков уповает на дальнейшее снижение ставок со стороны ФРС. Известно, что утопающий в надежде спастись хватается и за соломинку. Однако это очередная иллюзия. Да, снижение ставок может оказать некоторое позитивное психологическое воздействие. Но насколько продолжительным и эффективным оно может быть? Оценивая потенциальную действенность этой меры, нелишне будет провести аналогию с 1929 годом. После биржевого краха Федеральный резерв пошел на смягчение денежной политики. Но это не помогло Америке избежать Великой депрессии. Некоторые аналитики полагают, что снижение было недостаточным и его надо было проводить решительнее. Однако это опровергает опыт Японии, где в 90-х годах после краха финансовых рынков ставки были снижены практически до нуля, и, несмотря на это, японская экономика испытала более чем десятилетнюю стагнацию. С учетом инфляции реальная процентная ставка в США и так уже стала отрицательной. Наивно полагать, что ее номинальное сведение до нуля может что-нибудь действительно изменить. До нуля осталось только 1,00 процентного пункта. А в течение одного 2001 года ставки были снижены на 4,75 процентного пункта. Ну и что это дало?.. Сверхмягкая денежная политика - не панацея. Характер переживаемого Америкой кризиса, колоссальные масштабы накопленных диспропорций долгосрочного характера и ширящийся глобальный политический кризис не оставляют надежд на скорое выздоровление больного. С исчерпанием возможности дальнейшего снижения ставки ФРС продумывает новые, экстраординарные меры (типа возможности осуществлять скупку долгосрочных госбумаг США на открытом рынке), но все они продолжают оставаться в рамках порочной и неэффективной идеологии денежной накачки экономики. В нынешних условиях простодушно-маниакальное упорство, которое проявляют финансовые власти США, пытаясь бороться со структурным (скажем больше - системным) экономическим кризисом чисто монетарными методами, напоминает лечение гангрены с помощью касторки. Но, как известно, даже "лошадиные" дозы этого чудодейственного лекарства не помогут в тех случаях, когда требуется срочное хирургическое вмешательство. Тем более если рецессия станет затяжной и перейдет в депрессию или в стагфляцию, аналогичную ситуации второй половины 1970-х - начала 1980-х годов. ## ДОЛЛАР - ВНИЗ, СТАВКИ - ВВЕРХ В обоих случаях, а особенно во втором, единственным способом удержание иностранных капиталов останется привлечение их в гособлигации под высокий процент. США уже фактически осуществили переход к модели 1970-1980-х годов, то есть переход из эпохи внешнеторговых дефицитов в эпоху бюджетных дефицитов и роста госдолга. Альтернативой этим сценариям будет катастрофическое обрушение курса доллара по отношению к корзине мировых валют и возможная утрата им функции основной мировой резервной валюты. Отток капитала создает для Америки трудно разрешимую проблему. Конечно, резкий подъем учетных ставок может вызвать приток иностранных инвестиций в облигации, но он же крайне негативно скажется на рынке акций - а раз так, то и в этом случае общий итог может оказаться отрицательным. Положение США осложняет тот факт, что в настоящее время у ФРС уже почти не осталось рычагов урегулирования финансового и экономического кризиса. Говоря об имеющихся у американских финансовых властей методах урегулирования кризиса рынка ценных бумаг, следует еще раз коснуться вопроса о дефицитах торгового и платежного балансов США. В нем, как в фокусе, сходятся сразу несколько ключевых проблем. Как было сказано, во многом американское благосостояние держится на притоке иностранного капитала, компенсирующего недостаток внутренних сбережений и финансирующего эксцессы потребления. С другой стороны, ожидаемое сокращение мирового спроса со стороны США вследствие рецессии снова ставит на повестку дня угрозу глобального экономического кризиса. Ведь другого "локомотива" у мировой экономики пока нет. Однако продолжать удерживать глобальное равновесие путем необоснованно высокого курса доллара и усиления дефицитности американской экономики становится все более опасным. Падение прибыльности американского финансового рынка уже привело к приостановлению свежего притока капитала, а ухудшение качества корпоративных заемщиков и растущая угроза дефолтов приводит к бегству капитала из соответствующих финансовых инструментов. Такое развитие событий непосредственно скажется на углублении финансового кризиса в США, принимая во внимание размеры американских активов в руках иностранных собственников. Доля иностранной собственности в общей сумме обращающихся государственных облигаций США составляет 40%, в общем объеме корпоративных облигаций приближается к 25%, а в общей стоимости американских акций превышает 7%. Самым предпочтительным рецептом на первый взгляд выглядит управляемая "мягкая" девальвация доллара (которая уже началась), так как она может оздоровить внешнеторговый баланс и улучшить конкурентные позиции американских компаний. Но вряд ли данная мера поможет восстановить привлекательность фондового рынка США: ведь иностранные средства, вложенные в этот рынок, при пересчете из доллара в другие валюты упадут. Кроме того, слабый доллар может спровоцировать усиление инфляции в США. Тогда получается, что даже девальвация не только не исключает, но и предполагает повышение ставок. Эта мера станет необходимой и для реализации длительного стимулирования экономики путем существенного увеличения бюджетных, главным образом оборонных, расходов. Но девальвация доллара плюс инфляция плюс высокие ставки также окажут угнетающее воздействие на мировую экономику. Выходит, и сохранить текущую ситуацию нельзя, и ее изменение не сулит ничего хорошего... По-видимому, глобальный кризис неминуем и в том, и в другом случае - вопрос только о сроках. ## СПАСЕНИЕ - В ВОЙНЕ? Выходу из Великой депрессии помог перевод экономики на военные рельсы. Ставка на мобилизационную модель экономики, похоже, всерьез делается и сейчас. Военные действия против Ирака многие вашингтонские политики и экономисты рассматривают как средство "вытягивания" экономики из кризиса и удержания доллара в качестве безальтернативной мировой валюты. Это очень опасное заблуждение. По нашему мнению, велики шансы на то, что в нынешних условиях это приведет к окончательному подрыву позиций доллара. Уже сейчас видно, что международные инвесторы озабочены выводом капитала с американских финансовых рынков куда-нибудь в более надежное место. Кстати, таких мест остается все меньше. Поэтому очень многие инвесторы предпочитают "сидеть в кэше" (наличных средствах), а самые дальновидные и осторожные из них, предвидя ненадежность бумажных дензнаков и их банковских безналичных аналогов, явно предпочитают реальные, осязаемые активы. Отсюда высокие цены на многие виды биржевых товаров - нефть, золото, серебро и т.п. Во всяком случае, на некоторое время в этот чрезвычайно опасный и плохо предсказуемый период истории инвесторы будут склонны думать не о приумножении богатства, а о его сохранении перед лицом разнообразных и трудно предсказуемых опасностей. Выступать с пессимистическими прогнозами всегда было неблагодарным делом. Говорят, в древности гонцов, приносящих печальные вести, казнили. Однако как ни крути, господа, но, похоже, затяжной глобальный кризис неминуем... ## СОЗИДАНИЕ ЧЕРЕЗ КРИЗИС Между тем американские финансовые власти пытаются управлять кризисом. Похоже, что под шумок заявлений о неизменности политики сильного доллара, американские финансовые власти пытаются осуществлять сценарии "мягкой" девальвации доллара. Другим антикризисным инструментом стало решение ФРС о радикальном снижении учетных ставок: только в 2001 году они были снижены одиннадцать раз (беспрецедентный случай). Серьезного стимулирования экономики эта мера не смогла вызвать, но в то же время она еще явно направлена на смягчение финансового положения заемщиков (компаний и населения) и недопущения банкротства кредиторов. О том же говорит и лоббирование финансовыми властями принятия поправок к законодательству о деривативах. Все более очевидными становятся попытки финансовых властей США впрямую манипулировать рынками. В обсуждение вопроса о возможных правительственных манипуляциях, на финансовых рынках включилась даже такая респектабельная газета, как лондонская Evening Standard. Как писал ее обозреватель Энтони Хилтон, в преддверие военной операции в Ираке и сразу после ее начала на американских торговых площадках наблюдалось весьма знаменательное явление. Так, в одно и то же время, ровно в 15:30, в течение нескольких дней происходили массированные продажи евро против доллара, и с точностью до минуты такая же картина наблюдалась на рынке золота. Аналогичные события отмечены и на Нью-Йоркской фондовой бирже. Энтони Хилтон прямо указывает наиболее вероятного заказчика и организатора всех этих действий - особый постоянный комитет (куда входят руководители финансовых ведомств США и представители деловой элиты), действующий в условиях полной конфиденциальности, в чьи задачи входит, согласно сообщениям газеты Washington Post, "стабилизация вышедших из-под контроля рынков в интересах Соединенных Штатов в целом". Впрочем, многие из этих мер напоминают сброс пара через предохранительный клапан из котла, готового взорваться. Они направлены на решение задач восстановления и сохранения финансовой стабильности в кратко- и среднесрочном плане. Возможно, этими и другими мерами (включая организацию перманентных военных конфликтов по всему миру) финансовый кризис и в этот раз удастся как-то локализовать и не допустить его разрастания до действительно катастрофических масштабов. Однако обращает на себя внимание то, что в результате принимаемых мер одни рыночные перекосы смягчаются, но другие дисбалансы остаются и даже усиливаются. Таким образом, в долгосрочном плане все предпосылки структурного глобального кризиса сохраняются, а некоторые из них лишь углубляются. По-видимому, основные события грядущего структурного финансового кризиса развернутся в 10-15-летней перспективе. Философский смысл такого масштабного финансового коллапса связан с небезызвестным тезисом "развития через кризис". В результате этого кризиса, очевидно, произойдет утрата долларом статуса основной мировой резервной валюты и появятся очертания новой конструкции системы мировых финансов. Но для того чтобы грядущий кризис имел очищающее и созидательное значение, новые геоэкономические игроки должны быть готовы к этому времени взять на себя бремя мирового лидерства.

Вернуться к оглавлению книги.